作者：裴明楠 林彦 来源：川阅全球宏观

美国关税的“D-day”（第二次世界大战中盟军诺曼底登陆的日子）渐近，4月份特朗普的新关税组合拳或分两部分：一是“对等关税”；二是针对性的行业关税。

对等关税本身的不确定性主要在于“非税壁垒”将被多大程度纳入计算，对中国而言，加征对等关税的“纸面”空间目测有限（美对中关税>中对美关税+进口增值税），但不排除将其他贸易壁垒加入计算从而再次提高关税；预计印度和欧盟国家面临的对等税率或较高。经济后果的不确定性则在于对手国是否愿意妥协对美降关税。

于中国而言，主要关注以下两点：

加征对等关税的“纸面”空间料有限，关注非税壁垒。目前中国对美平均关税16.0%，算上中国13%的增值税共计29%，仍略低于美国对中国平均关税32%（包含今年新增的20%），美国对华加征的“纸面”空间有限，但若美方将非税壁垒纳入计算，仍有对中国征对等关税的理由。

中美的分歧在四月将会显性化。依据《美国优先贸易政策》备忘录，4月初美方将发布对中国经贸审查的结果（包括第一阶段贸易协议、PNTR等内容）；4月5日又是TikTok禁令的期限，中美之间的分歧将会重新被摆上台面。当前基于IEEPA(理由芬太尼问题)征收20%的关税还没有进行谈判，同时需关注可能有其他基于301调查/232调查的关税落地。

与其他国家而言，“对等关税”或有3点特征需关注：

1）针对重点对象“一国一议”。3月18日美国财长贝森特表示“4月2日每个国家都将有一个关税数字…对一些国家而言关税可能较低…15%的国家将占据大部分被征收关税的份额”。可见特朗普团队仍希望尽量“精准打击”，挑重点国家制定“对等关税”的可行性更高。

特朗普团队将对美征收高关税且高贸易量的国家称为“dirty 15”，但没有明说具体名单。根据图3，我们预计包括：爱尔兰、德国、意大利、法国（欧盟亦有可能被作为一个整体来对待）、瑞士、日本、韩国、印度、越南、马来西亚、加拿大、墨西哥、中国等国家和地区。

2）计算公式考虑“非关税壁垒”。总统备忘录指出“非对等贸易关系”不仅是关税，还有增值税、数字服务税、补贴、监管要求、汇率操纵、压低工资、市场准入限制等。目前最大的不确定性在于这些将被多大程度纳入计算公式。

若按“关税+增值税”计算：印度、巴西、爱尔兰、意大利、法国、德国的“对等关税数字”或较高；加拿大和日本的或较低；而墨西哥、韩国、越南和泰国的“对等关税数字”水平相对居中。

3）动态灵活，旨在谈判。我们在报告《沙盘推演：特朗普关税的原点与终点》指出关税的三大定位：谈判手段、平衡贸易、平衡财政。目前看“对等关税”还是更偏向于第一个定位。3月21日，特朗普表示将在对等关税方面表现出“灵活性”，可见让对手国降低对美关税、对美国商品打开市场才是真实目的。白宫简报里重点列出的“不对等”的商品有欧盟的汽车和贝类、印度的农产品和摩托车、巴西的酒精等。

因此，“对等关税”的经济后果或有2种走向：

情况一，各地区顺应美国“心愿”降低对美国的关税，“对等关税”也随之调低。这种情景有利于美国通胀回落经济回升。但问题是，关税本身就是为了保护本土产业，如果放低对美国的关税门槛导致“美国货”加速流入市场，可能严重破坏本土企业利益（例如欧洲的汽车产业）。

情况二，各地区拒绝降低关税，而是对美采取反制。这种情况将是特朗普不愿意看到的、将进一步把美国经济拖入“滞胀”的泥潭；各国之间的关税博弈“战线”越来越长。

相应地，4月2日“关税日”后的市场表现会大相径庭。若是情况一，关税的不确定性落地意味着风险释放，美股有望转涨；但情况二或意味着风险资产的波动加剧，市场朝“滞胀”方向演绎，美股或还有较大幅度调整。

各地区自降关税的可能性大吗？目前来看，加拿大、欧盟、中国的反制立场较强硬，加拿大表示反制将是“一元对一元（dollar-by-dollar）”，欧盟也有类似表态；而日韩、印度、墨西哥的态度灵活。越南和马来西亚等东南亚国家，其对美国出口占本国GDP比值较高（图5），可能也很难有强硬立场。

除对等关税之外，4月或还有更多针对性的行业关税落地。

特朗普曾多次威胁4月将对汽车、半导体、药品、芯片、木材加征普遍关税，还表示将对农产品征收普遍关税，让美国农民“准备好开始生产大量农产品”。我们认为，类似于目前已经生效的钢铝25%关税，这些特定行业关税或也难有豁免，主要目的在于推动生产回流、加强供应链安全。

美国汽车主要进口自墨西哥、加拿大和日韩；半导体主要进口于马来西亚、中国台湾、越南和韩国；药物制剂从爱尔兰和瑞士进口较多；农产品从加墨和欧洲进口较多。若行业性关税落地，对这些地区的影响或相对更大。

风险提示： 美国经济基本面变化超预期，特朗普政策超预期。

研究报告信息

证券研究报告：4月的新关税如何演绎？

本文源自券商研报精选