观点网复牌三日，ESR股价还在继续上涨。

自5月14日发出私有化澄清公告后，ESR复牌股价持续上涨，当天涨收26%，报12.60港元；5月16日，收涨3.17%，报13.00港港元，总市值上涨至447.62亿元。

一波未平，一波又起。澄清发布后，国际指数编制公司MSCI最新公布的季度指数评审结果显示，ESR落选了MSCI香港指数。

为何一则澄清公告带来如此密集的股价波澜与市场喧哗？原因要自ESR最近收到的一则私有化收购建议说起。

私有化提议与城里城外

ESR的股东们近期坐不住了。

“华平投资集团正牵头一个财团，计划将旗下在香港上市的物流平台ESR私有化，董事会已收到该财团的正式投标函。”来源于资本市场的传闻在坊间流传，而指向ESR私有化具体动态，以及组成财团，收购价格等等重要内容。

ESR主力股东及持股情况

数据来源：企业公告、观点指数

显然，在无官方公告的情况下，毫无支撑力的市传消息也极易影响ESR的市值走向。

5月14日，ESR火速发布公告，第一步先反驳了网传华平投资牵头组财团的谣言：2024年4月25日，ESR收到由喜达屋资本、Sixth Street Partners、SSW Partners LP所组成的投资者财团的收购建议，财团中，并不包括华平投资。

但作为股东之一，华平投资、ESR执行董事，联席首席执行官Stuart Gibson、集团总裁兼非执行董事Charles de Portes、执行董事，联席首席执行官沉晋初几方人马汇合，正在与上述财团进行磋商。

ESR在公告中强调，华平及三位ESR创始人认为，财团所提出的收购建议符合股东的最佳利益。

但这份公告澄清得不够“彻底”，全文未提及提议的交易细节、交易价格，也没有说明何时会提出正式报价及具体方案。事实上，投资者眼下最关注的细节，正是ESR可能进行私有化背后的市场估值，以及这份估值是否能体现ESR当前资产的价值。

为验证早前资本市场所传消息披露估值的真实性，观点新媒体咨询了业内人士，其认为，这份估值不切实际，因为简单推断便可得知，按照ESR2019年上市时股价，首日开报17.6港元，当日收盘总市值为534.4亿港元；而投资者财团在今年4月25日开始接触ESR董事会探讨收购建议，该日的收盘股价为8.35港元。

若按照过去五年香港市场完成私有化企业平均溢价30%-40%左右进行计算，预估估值在60-65亿美元，这与此前传闻中的估值并不匹配。显然这样的市场估值不具备真实性，而且传闻中牵头的华平投资同样也不在财团之列。

过往上市企业的私有化，大多实质上是大股东或者投资机构财团对市场估值不满意时，通过全面收购市场流通股份，以达到退市的目的。但这意味着收购一方需要投入足够资金，以合理的价格进行收购，这其中就需要支付较高的溢价进行现金回购。

那么，现在提出了对ESR收购建议的投资者财团是否具备以上条件？

事实上，喜达屋资本、SSW及Sixth Street并非ESR刚上市时的基石投资者。据ESR招股书显示，其自成立至上市以来共接获八笔投资，投资背后的八家资本平台均与喜达屋资本、SSW及Sixth Street无直接关联。

对比ESR刚发行时投资者份额与当前投资者份额可得知，这三家公司属于后来者居上。

2024年3月20日，喜达屋资本购买ESR4.48亿股份，持有10.66%的股权，而SSW与Sixth Street合计持有5.06%股权，三家合计手握ESR15.72%股权，总持股数量大于华平投资。

目前，按ESR于公告中所披露，其提及的主要股东及联席创始人、董事等持股方，其合计持股比例达到53%，而其他公众股东持股比例为47%，而据ESR截至2023年年底披露的最新流通股数据42.876亿来计算，其他公众股东，即小股东目前的总持股数量约合20.11亿股。

数据来源：企业公告、观点指数

因此，在提出私有化建议之时，投资者财团与创始人如何磋商出合理的价格至关重要。

值得注意的是，ESR于去年受到港股市场波动影响，在股价与资产估值方面遭受一定压力。而此时喜达屋资本等三位股东主动组成财团，主动向ESR递出私有化建议，也从侧面证明了这三家资本机构对于收购ESR的正面考量。

事实上，喜达屋资本被业内誉为收购高手，也是美国机会投资领域的佼佼者。自千禧年起，就开始了大杀四方的收购历程。其先是完成了国家高尔夫地产的私有化，又接连收购泰亭集团、卢浮宫公司、TMI Hospitality。2016年，万豪将喜达屋酒店以133亿元的价格收购，喜达屋资本亦从中多有获利。

而财团中的另外两方SSW，Sixth Street也同样精于收购。2022年，汽车供应商麦格纳国际宣布与投资集团SSW达成协议，以15.25亿美元的价格收购维宁尔的主动安全业务；Sixth Street则在2023年牵头成立投资者财团，收购高盛旗下分期贷款平台Green Sky。

新经济地产的朋友圈

当然，收购财团建立的基础并不关乎三家平台具有同样的收购基因，而在于ESR拥有财团所期待的长期持有价值。

一位业内人士表示，ESR的私有化蕴含多重可能性：“它们三个（财团）都是ESR的持股股东，如果在私有化成立的背景下将小股东的股份全部收回去，那么未来ESR也会在这些机构的运营下去美国寻求上市，估值也会发生改变，甚至上涨。“

截至目前，ESR依旧是亚太地区领先的新经济不动产资产管理公司，也是最大的上市房地产投资管理公司之一，旗下业务类型揽括新经济不动产平台、REITs、以ARA为代表的不动产基金、物流地产，以及私募基金，总管理规模达到1560亿美元，业务涉及几乎囊括了整个泛亚太区域，并扩展至欧洲、美洲。如此庞大的业务体量规模正中喜达屋资本、SSW及Sixth Street的投资习惯。

从体量来分析，ESR称得上是亚太区不动产资管企业中的佼佼者。回顾来时路，从2011年雏形成立，到2024年收到私有化提议，只过去了13年，但在这些年间，ESR最重要的创始人沈晋初从未缺席。

2003年，从上海交大技术经济学毕业的沈晋初离开了工作八年的戴德梁行，进入刚刚进入中国市场的普洛斯，八年后成为普洛斯中国的创业元老人物，也攒够了一波又一波行业经验与圈内人脉。

常言道，职业经理人的尽头是创业。此时恰逢来自美国的华平投资决心在中国仓储地产业掘金，又碰上了同为物流资深玩家的孙东平，行家见行家，相惜之余，沈孙二人加上华平投资三方联手创办了上海益商仓储服务有限公司，后又改名易商，公司由华平投资完成资金支持，沈孙二人进行操盘。

一开始，易商的投资路线主要围绕电商物流，总资产扩展只有约5万平方米。2013年之后，外资接连进入中国押注物流地产企业，接连几笔天降投资的完成让易商顺利火出外滩，在建和运营物业面积翻倍至150万平方米。

2013年12月，易商先获得了高盛提供的1.2亿美元的Pre-IPO贷款融资，并在2014年年初签署了5468.46万股股份的认股协议；同年，荷兰最大的养老金基金资产管理公司APG决定将向易商投资至多6.5亿美元，获得易商约20%的股权，并和易商共同组建一家合资公司，在全国范围内开发、持有并运营物流地产项目。

为何在一年之内，高盛与APG都相中易商这块璞玉，前后加注进行投资？

原因很简单，2010年起，中国零售和电子商务行业开始快速兴起，紧接而来的仓储需求日益旺盛，也就是在这个时期，原本就身处行业巨头普洛斯的沈晋初看到了未来的物流地产机遇，与孙东平再起炉灶；最重要的是，在两人创业的基础上，华平投资给予了几乎全方位的投资支持。

同样，由沈孙二人的物流经验班底支撑的易商，还从华平投资传承了平台并购、合并运营的优先策略，这使易商在筹备上市中后期（2016年-2018年）超越了国内大部分物流玩家执着于传统前融、回购的思路。

首先，易商从一开始就明白，亚太区是自己的经营主场，想扩大亚太区的运营范围，最直接的方法就是在区域内找到具有同样经营思路的企业，一起干，规模越大，话语权越大。

回到2014年易商首次获得高盛投资的时期，还有一家位于亚太区的企业也收获了一个来自欧美的重磅合作伙伴。彼时地产基金Equity International宣布，与一家叫做红木集团的物流地产企业建立战略合作。

红木集团的发家史要从2006年说起，Stuart Gibson和Charles de Portes两人与沈晋初当年算是公司同事，两人都出身于普洛斯，所带领开发的物流地产投资总额超过40亿美元，Stuart Gibson还做到了日本区域的主管。2006年，两人独起门户，联合建立了红木集团，专注开发日本物流地产、租赁和资产管理业务。与易商有着相似的起步轨迹，而两者未来的合并也就顺理成章。

在这一物流地产初兴时期，有很多有意思的事，彼时易商在国内与之相争的企业不少，其中被市场常常提起的是一家名叫宇培（后称中国物流资产）的物流地产商，这家中美合资的企业背景也颇有来头，其中方资本为上海宇硕投资控股有限公司，而美方资本则是红木的合作伙伴Equity International。

也就是说，易商若能够与红木集团合并经营，不仅能扩充市场占有规模，还能进一步“拉拢”Equity International增强资本竞争力。

事实证明，这一步棋走对了。

2016年1月，经老伙伴华平投资牵线，易商与红木集团宣布全股票合并，新集团改名为易商红木集团。这家新集团合并了中日韩三国市场多项大型地产资产，旗下持有和在建的项目面积超过350万平方米，物流地产项目储备也增加至800万平方米，租户也完成了更新，马逊、京东、一号店、家乐福均在其列。

作为红木方的合作伙伴，Equity International于同年九月完成首期亚洲基金2.05亿美元的募集，这笔基金专门用来支持易商红木开发的亚洲物流地产项目。

“这是公司有史以来创办的第一支专注于亚洲投资的基金。”从EI的首席执行官Tom Heneghan的发言来看，易商红木的诞生，将带给亚太区市场更多可能性。

亚洲资管之王

尽管完成了与红木集团的合并扩张，成为了一家独立的物流地产平台，但ESR本质上主要背靠华平投资。也正因如此，在ESR升级上市的过程中，也借鉴了华平投资的运营思路，并购、收购操作不断，且在寻求上市的过程中，由华平投资牵线的老朋友也相继前来助力。

2017年起，ESR开始主动向澳洲、新加坡市场扩展，但后者的扩展更为波折。

2017年10月，ESR通过收购澳洲不动产投资信托基金Propertylink进入澳大利亚市场，并於2018年8月收购CIP，於澳大利亚业务遍及全国的综合开发集团。

澳洲市场的拓展其实基本与新加坡同步进行。2017年1月，拥有新加坡Sabana REIT5%股权的ESR开启了对前者的收购谈判，计划投资35亿美元在新加坡整合成立中型工业信托，收购耗时两年之久，期间波澜颇多，但这笔得之不易的收购，也见证了ESR的资本扩张与上市历程。

最初开启收购时，Sabana REIT董事会方面针对当时租金低于预期，股价不振等问题成立了战略评估委员会，企图持续获得对公司的控制权。ESR在此期间没有放弃股权争夺，但因种种因素，2017年11月，Sabana REIT对外宣布，停止与ESR的战略收购方案。

暂时未得手Sabana REIT，ESR转换兵力，以ESR-REIT的名义于2018年合并了新加坡另一个老牌工业地产巨头信托VIVA，合并后，ESR-REIT市值达到23亿美元。

新加坡市场之外，ESR也在抓紧港交所上市进程。截至2018年年初，这家企业已经接连获得了大大小小六轮投资，囊括了高盛、StepStone、通用电气等资本大佬，可以说，背靠众多大树的ESR离上市就差临门一脚。

ESR上市前所获融资一览

数据来源：企业公告、观点指数

这时，一位深陷物流困境，又寄希望于物流仓储行业发展的老朋友找上了门。

“京东物流2018年亏损超过23个亿。”刘强东在一封内部信中向员工坦言，2018前后两年京东物流的日子相当困难，亏损压力一直压在刘强东的心上。为了破局，刘强东在2018年5月宣布要成立物流地产基金，来支持更多物流仓储建设，简而言之，京东物流要期望加入物流产业基金的圈子，用外来的钱，支撑自己的仓储业态。

似乎又是冥冥中注定，京东是ESR成立以来最大的承租客户，ESR则是京东最主要的库房提供商，前者正在寻求融资上市，后者想走轻运营模式支撑物流业务，两者一拍即合。于2018年内，京东旗下子公司迅速完成向ESR投资3.06亿美元。

又一位基石投资者加入上市阵容，此时的ESR不愁投资，缺的是更大更广的市场规模，新加坡未完成的收购仍要继续。

2019年3月，已经持有SabanaREIT42.8%权益的ESR再次启动收购协议谈判，三个月后，ESR完成Sabana REIT额外51%权益的收购。

投资是ESR的扩张法宝。通过2016年成立后便开始的买买买，ESR的资产管理规模由2016年底74亿美元，增长至2019年6月的202亿美元。

2019年11月1日，ESR正式登陆香港联合交易所，以每股16.8港元的价格在全球公开发行，募资总额超126亿港元。

至此，ESR终于在亚太物流地产资管领域拥有了一席之地。

上市之后，收购策略依旧，2021年8月，ESR宣布斥资52亿美元收购亚太区领先的不动产资管公司ARA集团（亚腾资产管理公司）的全部股权。交易完成后，ARA将成为ESR的附属公司，ARA集团的财务业绩也将并入ESR的账目中。

收购完成后，新平台的资产管理规模将达到1290亿美元，相当于亚太区第二大不动产资管平台的2倍以上，同时也将问鼎全球第三大上市不动产基金管理公司。

ARA助力ESR登上新的宝座，但同时，市场大势也在风云涌动。

2023年12月，恒生指数跌破16000点，创下年内新低，随之而来的是一片企业跌势，已将经营重点转向新经济的ESR也不能幸免。

尽管耗费心血进行了数十笔股份回购，但市场低迷情绪带来的压力犹在，仅靠回购并不能解决问题。因此，ESR将购入两年的ARA资产又进行剥离，以优化现有资产组合，降低潜在市场波动对自身的影响。

回到如今，收到财团的收购提议并进行积极磋商，ESR适时而变的态度说明了一切。

“对ESR来说，引入新的投资机构不是坏事。”有业内人士表示，ESR确实该做私有化，这个时机也很合适，私有化对于ESR的业务发展本身影响并不大，但会在一定程度上影响股东的利益。

“ESR是这个领域的佼佼者，投资机构对它青睐是正常的。但是由于国际利率不断升高和香港大市低迷，对ESR股价有较大的负面影响。”元丰资本合伙人古迎辉向观点新媒体表示，私有化一般会在公司市场估值相对较低时候进行，公司认为市场低估了其价值，私有化可以为股东提供更高的回报，并避免受到市场波动的影响。

截至目前，ESR还处于收到私有化提议的初期阶段，并未披露更多具体的磋商细节，但据业内人士推算，若提议获通过，ESR未来私有化的总体进程大约会耗时一至两年左右。

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