文 | 海豚投研

3 月 22 日港股盘后,美团发布了 2023 年四季度财报整体来看虽实际情况并没有 “经营利润大超预期 44%” 看起来那么强劲,但仍有 “小确幸” 的好消息。

1、整体来看,本季度总营收为 737 亿,比预期的 728 亿略高一些;整体经营利润为 18 亿,虽看似大幅高于预期的 12 亿。但主要是本季确认了近 21 亿的非经营性盈利(包括理财收入、政府补贴、返税等),比 23 年另外三个季度多出 6-8 亿。因此利润表现实际是大体 “in-line” 的。

2、配送业务无惊无喜:照例先看主要反映核心到家业务表现的配送数据情况四季度即配总单量约 61 亿单,日均约 6590 万单和市场预期的 60 亿大体一致。两年复合增速为 19.4%,和上季的 19.5%基本一致,和公司先前沟通中复合增速持平指引是匹配的。

收入上,配送收入增速低于单量增速的趋势在继续。本季即配收入约 219 亿元,比市场预期要低略低,同比增速反而是放缓到 10.9%。据海豚投研推算,本季的单均配送收入平均再环比下降了 2.8%,从而导致单量同比增长提速的同时,收入增长反而逐步走低。但这是外卖小哥供给多,配送成本下降的情况下,美团主动让利消费者的情况,对公司自身而言并非坏消息。

3、广告收入好于预期,到店竞争稳住了?结合行业数据和华住、携程等酒旅公司的表现,国内文旅消费景气度环比上季是有一定下滑的。且出于抖音的竞争,到店板块本是市场先前最担忧的问题。不过实际上,本季广告收入为 109 亿,比预期高约 9%,增长好于预期。

且一个关键指标 -- 广告收入和佣金性收入增速的差值自 2022 年以来一直为负,而本季广告增速反而反超了近 8pct,两年来的首次。这个信号的反转表明,到店业务上美团的竞争格局至少是没再进一步恶化,甚至可能已边际有所改善。

4、官宣新业务以减亏为首要,另一大问题也得以解除?而市场担忧的另一大关键问题—即新业务的持续亏损本季也出现了改善信号新业务本季亏损了 48 亿,市场则是预期亏损会环比持平在 51 亿,即减亏的进展是略超预期的。更关键的是,公司在公告中官方宣称新业务在 24 年会以收窄亏损为首要目标,正是盖棺了先前新业务要减亏的传闻。但口号之外,后续是否真能实际性的减亏还是有待验证和观察的。

5、费用层面,本季销售费用投入绝对值为 167 亿,在营收规模环比减少近 30 亿的情况下,销售费用大体持平,表明公司在补贴或营销上的投入力度仍是较大的。实际支出也比预期高约 19 亿。可见,美团面对竞争还是比较积极主动应战的策略。

至于管理和研发费用相比上季度也都有小幅增长 1~2 亿,在营收规模环比下降的情况下,也意味这费用率有所走高,使得本季美团主营业务的经营利润仅 1.4 亿,降幅非常大。整体的利润表现其实并不算好。

6、利润并无看似那么炸裂,但仍有好消息:虽然利润看似超预期,实际主要是非经营性盈利的贡献。但按会计规则,非经营性盈利是记入在集团整体的未分配板块中的,对本地服务和新业务两大业务板块的利润应当没有明显影响。

所以从业务板块角度,本地服务板块本季经营利润 80 亿,比预期的 76 亿略高,还是广告收入超预期下的真实 beat。至于新业务的继续减亏,亏损率缩窄到 26%,显然也属好消息。

海豚投研观点:

整体来看,虽然本季财报并无乍看之下利润大超预期近 5 成那么强劲。 但如我们先前总结的:

1)外卖、闪购业务单量增长复合指引,至少不是增长进一步下滑的坏消息,不会加深市场的对外卖业务的担忧;

2)广告收入超预期,且增速 2 年来首次反超佣金性收入,表明美团在到店业务上的竞争格局至少没有恶化,乃至是出现了边际好转的;并且本地服务板块利润小超预期也验证了这个情况

3)四季度新业务亏损比预期少 3 亿,且公司官宣新业务 24 年以减亏为首要任务,同样是缓解了市场对美团新业务持续大幅亏损的担忧。

所以这么来看,在外卖增长放缓、到店业务竞争、新业务亏损,这三大市场担忧的核心问题上,本次财报对第一个至少没有坏消息,而对后两个更是有边际的好消息。因此海豚投研认为,本次业绩至少是对美团年后至今的反弹是一个验证和支撑。

但从另一角度,费用继续增长和公司实际整体经营利润并不好看的事实,也表明公司仍处在竞争比较激烈的市场环境下。而后续外卖中枢增速到底几何,宣称要大幅减亏的新业务能不能实际交付;在抖音之外小红书、快手等其他流量入口同样要入局到店业务的情况下,中期竞争格局也并非真正稳固了。

并且在年后这轮反弹后,据我们自己的计算,美团当前的估值已并非 “送钱” 的低估,因此后续能不能继续向上突破,还是要看一季度的指引以及 24 年全年实际交付情况。

以下是财报详细点评:

01 单量增长符合指引,“外卖小哥” 红利继续释放

先看主要反映到家业务(餐饮外卖和闪购)表现的配送业务情况,四季度即配总单量约 61 亿单,日均约 6590 万单和市场预期的 60 亿大体一致。公司曾表示本季单量的两年复合增速大致和先前一致,据我们测算本季复合增速为 19.4%,而上季为 19.5%

公司先前交流中对单量增长指引比较保守,而在并不强劲的宏观经济环境下,市场也对偏可选/升级型消费的外卖业务增长前景相当担忧。配送单量增长实际表现和指引、预期完全一致,至少不会是个坏消息。

营收层面,自 2Q 开始即配收入增速低于单量增速的趋势继续。本季即配收入约 219 亿元,比市场预期要低略低,同比增速为 10.9%,较上季继续放缓。据海豚投研推算,本季的单均配送收入平均环比又下降了 2.8%,所以导致单量同比增长提速的同时,配送收入增长发逐步走低。

不过和先前一致,海豚投研认为,主要还是外卖小哥充沛供给增加导致单均配送成本持续下降,美团主动把节省的成本让渡给了消费者,以更好的刺激需求。 公司在公告中也明确支出配送成本占收入的比重是在下滑的,因此主动降低配送价格,并不会影响美团自身在这方面的利润。

02 广告收入好于预期,美团缓上气了?

配送的表现大体和预期一致无惊无险的话,本季度和到店板相关更紧密的广告类收入增长有不小的惊喜。

结合行业数据和华住、携程等酒旅公司的表现,国内文旅消费景气度四季环比上季是有一定程度下滑的。且出于抖音的竞争,到店板块本是市场先前最担忧的问题之一。不过实际上,本季广告收入为 109 亿,比预期高约 9%。同比增速 40.8%,和文旅景气度接近的二季度 40.4% 大体一致。换言之,在到店广告上,看起来美团的竞争格局至少是没再进一步恶化,甚至可能已边际有所改善。

从我们先前重点关注的一个指标—佣金性收入和广告性收入增速的差值,本季广告的增速 22 年以来首次反超,其信号意义值得关注。

至于与到店和到家也都相关的佣金性收入本季为 194 亿,比预期高出约 4%,超预期幅度并没广告收入那么可观。应当是增长更强劲的到店业务受了到家业务的拖累。海豚投研猜测,外卖业务中低客单、因此低变现的 “拼好饭” 单量比重上升,可能对到家的佣金收入增长有拖累。

03 官宣新业务以减亏为首要,一大问题得以解除

至于以美团优选(社区团购)和美团买菜(自营前置仓)为核心,以及单车、网约车等一众的创新业务本季收入 186 亿和预期基本一致。同比增速则是环比放缓了约 3.8pct。不过如同我们先前的观点,新业务目前是减亏压倒一切,增长放缓不是坏事。

实际新业务本季亏损了 48 亿,市场则是预期亏损会环比持平在 51 亿。因此减亏的进展是略超预期的。本次公告中,公司也官方宣称在 24 年会以收窄亏损为首要目标,算是验证了之前新业务要减亏的传闻。

美团当前几个主要问题或担忧中(到店竞争、外卖增长放缓、新业务亏损),至少最后这个应当是明确的要被解除了。

04 利润并无看似那么炸裂,但仍有好消息

费用和利润层面,本季度实现毛利润 250 亿元,毛利率为 33.9%,毛利润/率都比市场预期略高一些。

费用层面,本季销售费用投入绝对值为 167 亿,在营收规模环比减少近 30 亿的情况下,销售费用大体持平,表明公司在补贴或营销上的投入力度仍是较大的。实际支出也比预期高约 19 亿。管理层也表明是在用户激励、推广或广告开支的增加。换言之,美团面对竞争仍是积极主动应战的策略。

至于管理和研发费用相比上季度也都有小幅增长 1~2 亿,由于营收规模环比下降,这意味这费用率会有所走高。但由于绝对体量变化较少,且公司目前在直播、外卖业务出海等新方向上也有投入,对公司影响有限,属于可以接受的范围。

不过营收、毛利率都环比下滑的情况下,三项经营费用确都是环比增长的,导致本季美团主营业务的经营利润仅 1.4 亿,降幅非常大。因此整体的利润表现其实并不算好。

至于整体经营利润为 18 亿,相比市场预期的 12 亿看似重大 beat,实际主要因为本季确认了近 21 亿的非经营性盈利(包括理财收入、政府补贴、返税等),本季比 23 年另外三个季度多出 6-8 亿。因此若按常态下的非经营盈利,利润只是符合、乃至稍稍低于预期的。

不过按会计规则,非经营性盈利是记入在集团整体的未分配板块中的,对本地服务和新业务两大业务板块的利润应当没有明显影响。

因此,具体来看本地服务板块本季经营利润 80 亿,相比预期的 76 亿略高一些经营利润率为 15%,虽然较上季的 18% 继续下滑。但海豚投研认为,利润率下滑在外卖客单价走低,酒旅价格在四季度应当也是环比走低的情况下是合理情况。实际利润超预期,是匹配广告收入超预期的情况。

至于前文提及的新业务的继续减亏,亏损率缩窄到 26%,低于预期的 27%,也是明确的另一个好消息。

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